佳禾资本华鑫证券：首次覆盖工商银行给予买入评级

华鑫证券有限责任公司罗云峰,黄海澜近期对工商银行进行研究并发布了研究报告《公司事件点评报告：规模平稳增长佳禾资本，非息影响营收》，首次覆盖工商银行给予买入评级。

　　工商银行(601398)　　事件　　工商银行发布2024年年报及25Q1季报，2024/25Q1实现营业收入8218/2127.7亿元，同比-2.52%/-3.22%；归母净利润3658.6/841.6亿元，同比+0.51%/-3.99%。25Q1不良率较年初下降0.01pct至1.33%，拨备覆盖率环比上升0.8pct至215.7%。　　投资要点　　盈利增速放缓，息差下行压力仍在　　公司25Q1营收同比-3.22%，增速较24A放缓0.7pct；归母净利润同比-3.99%，增速较24A放缓4.5pct，盈利增速放缓。主要归因：利息收入和非息收入均有所放缓，拨备计提力度不大。　　存贷增长稳健　　25Q1总资产同比增长8.3%至51.5万亿元，增速较24A回落0.9pct。其中存款同比增长4%至36.4万亿元，贷款总额同比增长8.5%至29.7万亿元。从增量来看，一季度新增贷款1.31万亿元，较去年同期多增0.03万亿元。　　息差环比回落，同比降幅收窄　　25Q1公司息差环比下降9bp至1.33%，主要源于资产端收益率的降幅大于负债端成本改善幅度。资负两端来看：25Q1估算资产收益率环比下降0.3pct至2.8%，受到贷款利率行业性下行，LPR重定价影响。25Q1估算负债成本率环比下降0.3pct至1.7%，定期存款占比较24年年底上升1.9pct至59.5%。　　中收企稳，非息收入增速回落　　25Q1非息收入同比-4.2%（较24A下降2.2pct），主要由于市场利率上升使得公允价值变动损失增加。中收同比-1.2%，降幅较2024年收窄7.2pct。25Q1成本收入比同比+1.2pct至22%，维持较优水平。25Q1公司有效税率升至15%，同比上升0.9pct。　　不良延续下行，资本保持优异　　25Q1不良贷款率、拨备覆盖率分别为1.33%、215.7%，环比-1bp、+0.8pct，资产质量持续改善。公司一季度末核心一级资本充足率13.89%，一级资本充足率15.11%，资本充足率19.15%。　　盈利预测　　预测公司2025-2027年归母净利润分别为3644、3757、3884亿元，EPS分别为1.02、1.05、1.09元，当前股价对应PB分别为0.64、0.58、0.54倍，给予“买入”投资评级。　　风险提示　　宏观经济环境波动、息差压力上升、不良加速暴露。

最新盈利预测明细如下：